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| 经济半年报将成加息与否的关键节点 |
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2008年07月17日
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１７日，国家统计局将公布经济半年报，届时６月份和上半年ＣＰＩ（消费者物
价指数）数据将出炉。
面对居高不下的通胀形势，中国人民银行的选择令人关注，到底会不会加息？众
说纷纭。
加息预期有多大
现在距离央行最近一次加息，已有半年之久。居民储蓄负利率水平，仍在持续。
国家统计局副局长谢鸿光６月下旬表示，中国通胀压力还比较大。他认为，由于
调整成品油和电价形成新的涨价因素，上游产品价格涨幅持续攀升，国际大宗商品价
格仍在高位上涨，通胀预期仍比较强。
在中美第四次战略经济对话期间，央行行长周小川明确表示，油价、电价上调之
后，加大了通胀的压力，央行有可能会采取更强硬措施应对。此话一出，市场自然排
除了近期再次上调存款准备金率的可能性，增强了对加息的预期。
联想到５月份ＣＰＩ数据发布之前，央行宣布上调存款准备金率１个百分点，业
界认为，７月中旬即将公布的上半年及６月份数据，将是会否加息的一个关键节点。
中国银行全球金融部高级分析师谭雅玲认为，通胀率很有可能会继续攀升，如果
ＣＰＩ增幅达到８％以上，那么央行可能会出台一套组合性措施，即分几次逐步上调
利率，同时降低汇率，抑制热钱涌入；而若数据显示通胀相对平和，那么预计央行将
观望国际形势而定。
理论上分析，央行可以采取诸如加息、上调存款准备金率、公开市场操作、信贷
窗口指导等数量型工具，达到抑制货币投放过快增长的目标。然而，今年以来，央行
已５次运用“提高存款准备金率”这一货币政策。继续选择提高存款准备金率，可以
大量对冲因外汇储备猛增而增加的过多流动性，但目前１７．５％的存款准备金率被
认定为已经接近理论上限。
北京大学中国经济研究中心教授宋国青表示，加息是必然选择，本轮通胀是货币
现象，应该从控制货币的角度来解决。但如果半年数据进一步显示ＣＰＩ增长有回落
趋势，那么央行加息的可能性比去年要小得多。
申银万国宏观分析师李慧勇则表示，下半年房地产投资增速回落将导致投资增速
进一步放缓，届时加息的理由将不再成立，因此如果加息的话，７月将是最佳时机。
防通胀只是一个考量
从抑制通胀的角度来看，加息是一种选择。但考虑到经济增速有所回落，“滞胀
”形势初现的复杂局面，加息又成为一种两难。一些学者表示，加息还是不加息，看
的不仅仅是ＣＰＩ指数，还应兼顾国内各方面的经济增长情况。
很显然，未来加息与否，也传递出央行的价值取向。
连续１７个月的负利率，是许多专家认为央行应该加息的主要原因之一。从去年
２月起到今年６月，中国的定期存款利率一直低于ＣＰＩ涨幅，这使得民众的银行存
款相对市场流通资金在不断贬值。复旦大学经济学院副院长孙立坚教授说，持续的负
利率使许多储户将资金存在活期账户里随时流通、投资，导致了目前投资市场过热，
特别是股市和房市投资的不稳定局面，容易产生经济泡沫，这对于任何一个国家来说
，都是一个潜在的危险。
华东理工大学商学院院长石良平教授认为，负利率对储户来说固然不是件好事，
但是从大局来看，只有收入增长跟上通胀率，中国经济才能发展起来；从另一个角度
来说，负利率也有其好处，储户的资金流入市场将刺激经济发展。石良平指出，目前
通过加息来抑制成本推动型通胀、消除负利率有一定难度，加息无法控制价格，反而
会抑制投资、减缓经济增长，产生滞胀效应，因此加息对投资环境的影响要大于银行
储蓄的损失。此外，由于中国投资市场日趋成熟，流动资金造成经济泡沫、甚至金融
危机的可能性也逐渐减小，所以加息在当前并非上策。
另一部分学者则认为加息对我国经济未必造成多大的影响。花旗银行首席经济师
沈明高说，加息会对贷款企业产生一定影响，但目前许多受国际油价及汇率影响、发
展放缓的企业都是出口型中小企业，而这些企业一般银行贷款较少，所以加息对整个
国内经济的影响不会太大。
有专家认为，在舒缓负利率的同时，不给实体经济带来较大影响的一个较好办法
还是推出“不对称加息”。沈明高也预测，央行第三季度可能会有一次性小幅度的“
不对称加息”，即存款涨幅比贷款涨幅大；特别是中长期存款的利率，可能上调较多
。这样既缓解了我国持续负利率的问题，也降低了贷款利率上调对企业资金运转的副
作用，同时由于短期贷款利率上调比例较小，也保证了市场上一定份额的流动资金。
国际因素的影响
除了考虑ＣＰＩ数据、国内经济之外，国际因素也对央行是否加息有一定的影响
。
７月初，欧洲央行宣布将欧元区基准利率提高２５个基点，达到４．２５％，以
抑制４％的通货膨胀率。这不仅成为欧元区基准利率近７年高点，也是欧洲央行自去
年６月以来首次加息。与此同时，美联储去年以来的降息周期也告一段落。继６月底
宣布维持２％的基准利率不变后，市场仍然预计美联储有可能重新加息。市场分析人
士普遍认为，这些都在一定程度上，减轻了中国政府选择加息的市场压力，加息可能
性进一步增强。
孙立坚认为，欧洲央行近日将利率上调了２５个基点，实为象征性举措以观察市
场反应。如果美联储决定加息，那么央行加息的可能性也会增加。由于中国经济传导
机制较弱，若央行决定加息，估计会有两三次、每次２５个基点的利率上调政策。但
石良平持不同观点。他分析，由于美联储在停止降息以前已连续降息７次，从５．２
５％降到了２％，再度加息如果幅度不大，将不会对央行的决策产生重大影响。
此外，境外投机性短期资本即游资的流入，也是央行加息的顾虑之一。有人提出
，加息将导致企业缩减银行贷款、寻求融资，这降低了流动资金，又加速境外游资涌
入。也有人相对乐观，因为国内已开始加强对境外游资的审查，由于人民币单边升值
较稳定的趋势等因素，目前境外游资的大量流出还不太可能。因此，可以利用中国经
济发展的良好势头，将不稳定的境外游资转化为稳定的“留”资，增加其在华资金投
资期限跨度。
当然，加息不是唯一选择。渣打银行首席经济学家李籁思建议，央行应拓展思路
，寻求新的非货币政策的支持，包括财政、贸易、产业和汇率等政策。国内也有学者
建议，央行可采取税收调整政策，由于油价上涨已经导致部分企业不堪重负，央行可
考虑对部分产业在税收上予以优惠，以扶持经济、抑制通胀。
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